Waktu gelembung properti di Asia pecah pada 1997 dan banknya menanggung rugi besar, tulis buku ini, tiba-tiba muncul satu istilah: kapitalisme kroni. Perlakuan istimewa untuk peminjam tertentu, yang entah kenapa tidak kelihatan di tahun-tahun sebelumnya waktu pertumbuhannya masih meriah.

Lalu kalimat berikutnya, dan buat pembaca di sini bunyinya lain.

"Indonesia had been a 'Suharto family business' for more than thirty years—and remarkably successful measured by the increase in the country's GDP."

Indonesia sudah jadi usaha keluarga Suharto selama lebih dari tiga puluh tahun, dan sangat berhasil kalau diukur dari naiknya pendapatan nasional.

Buku ini pertama terbit 1978, sekarang sudah sampai edisi kedelapan, dan salah satu bab barunya soal kripto. Rangkanya dipinjam dari Hyman Minsky, yang waktu itu belum dianggap siapa-siapa. Yang saya cari dari buku semacam ini bukan daftar kejadiannya, tapi apakah urutannya masih cocok waktu dipasang ke tahun yang saya alami sendiri.

Lima tahap, dipasang ke 1997

Pemicu. Ada sesuatu yang benar-benar berubah. Perang selesai, teknologi baru, satu aturan dicabut, pintu modal asing dibuka. Yang paling sering mengguncang sistem, catat bukunya, justru pelonggaran aturan keuangan, dan daftar contohnya panjang: Jepang, negara-negara Nordik, beberapa negara Asia, Meksiko, Rusia, Islandia. Di sini pemicunya deregulasi perbankan akhir 1980-an. Bank tumbuh dari puluhan jadi ratusan, dan perusahaan boleh berutang langsung ke luar negeri.

Naik. Pinjaman mengalir mengejar kesempatan baru tadi, dan bagian ini masih waras. Pertumbuhan di atas tujuh persen setahun. Harga saham di Thailand, Malaysia, dan Indonesia, menurut hitungan bukunya, naik antara tiga ratus dan lima ratus persen di paruh pertama 1990-an.

Mabuk. Orang mulai membeli bukan karena barangnya menghasilkan sesuatu, tapi karena besok ada yang mau bayar lebih mahal. Kalimat Kindleberger yang paling sering dikutip:

"There is nothing so disturbing to one's well-being and judgment as to see a friend get rich."

Tidak ada yang lebih mengusik ketenangan dan akal sehat seseorang selain melihat temannya jadi kaya.

Keterangan yang menyertainya lebih penting daripada kalimatnya. Kegilaan semacam ini bukan buah keserakahan, tulis mereka, tapi buah rasa takut ketinggalan, dan pembandingnya tidak berhenti di teman. Bisa juga generasi sebelumnya: bikin gelisah kalau hidup kita tidak sampai ke tempat orang tua kita dulu. Bentuknya di sini perusahaan berpendapatan rupiah yang berutang dolar tanpa perlindungan kurs sama sekali, karena kursnya kan dijaga, dan kredit properti yang disetujui atas dasar taksiran harga tahun depan, bukan sewa yang masuk tahun ini.

Sesak. Orang dalam mulai keluar. Harga berhenti naik. Belum ada yang jatuh, tapi mesin yang tadi butuh harga naik sekarang tidak punya harga naik. Sesaknya datang dari Thailand pada Juli 1997, dan justru bagian ini sumbangan Robert Aliber, yang meneruskan edisi-edisi belakangan. Kegilaan di beberapa negara bukan peristiwa terpisah yang kebetulan bersamaan; semuanya tersambung lewat uang yang berpindah lintas negara, dan beresnya satu krisis menggerakkan kurs dan mengalirkan modal yang menyiapkan krisis berikutnya di tempat lain. Islandia sebelum 2008 contoh andalannya. Ada yang berseloroh, kalau Darwin harus ke Galapagos, Aliber harus ke Islandia.

Muak. Kredit berbalik arah serentak. Rupiah jatuh dari sekitar 2.400 ke sekitar 16.000 per dolar. Perusahaan yang tadi berutang seratus juta dolar tetap berutang seratus juta dolar, dan angka rupiahnya jadi lebih dari enam kali lipat.

Tidak ada tahap yang butuh ada orang bodoh atau orang jahat. Tiap keputusan, diambil sendiri-sendiri pada waktunya, masuk akal.

Penipuan ketahuan waktu uang barunya berhenti

Satu bab penuh dipakai untuk penipuan, dan yang diangkat bukan kejahatannya, tapi jadwalnya.

Pola tetapnya begini: penipuan terbongkar waktu sebuah kegilaan berpindah dari mabuk ke sesak ke jatuh. Bukan karena pengawasnya tiba-tiba jeli. Selama uang baru terus masuk, hampir semua susunan bisa membayar yang jatuh tempo, termasuk susunan yang tidak menghasilkan apa-apa.

Charlie Ponzi dipakai sebagai contoh paling telanjang. Ia menjual surat utangnya sendiri di sebuah pinggiran Boston awal 1920-an dan menjanjikan bunga empat puluh lima persen dalam hitungan bulan, waktu bank biasa membayar dua sampai tiga persen. Cara kerjanya tidak rumit: uang yang masuk hari Rabu dipakai membayar bunga orang yang menyetor hari Senin. Bunganya begitu tinggi sampai kebanyakan penyetor memilih tidak menarik uangnya, dan malah menikmati bunga di atas bunga. Susunan itu bertahan delapan belas bulan.

Bentuk yang sama di sini tidak perlu dicari jauh. Koperasi simpan pinjam yang bunganya jauh di atas deposito mana pun, robot dagang yang menjanjikan hasil tetap tiap bulan, titipan modal berkedok jual beli emas. Hampir semuanya tidak dihentikan oleh pengawas. Semuanya berhenti sendiri pada bulan setoran barunya lebih kecil daripada penarikannya, dan baru sesudah itu namanya berubah jadi kasus.

Yang saya pakai dari pola ini satu, dan sederhana: susunan yang cuma bisa membayar selama peserta barunya bertambah tidak perlu diperiksa niatnya. Cukup diperiksa dari mana uang pembayarannya datang.

Kapitalisme kroni yang katanya muncul tiba-tiba

Kembali ke kalimat pembuka tadi, karena kelanjutannya menerangkan mesinnya.

Waktu Indonesia sedang bagus, tulis mereka, bank senang memberi pinjaman kepada perusahaan yang dipimpin anak-anak presiden, dan sebagian banknya sendiri memang dipimpin anak-anaknya. Banknya tidak terlalu peduli apakah proyek yang dibiayai akan untung.

Bagian itu tidak dibantah siapa pun di sini. Yang perlu diperiksa justru kata "tiba-tiba" di kalimat sebelumnya. Susunannya berdiri tiga puluh tahun, terlihat dari luar, dan tidak pernah dianggap penyakit selama angka pertumbuhannya masih naik. Yang muncul tiba-tiba pada 1997 bukan susunannya, tapi sebutannya.

Dan bukunya jujur menuliskan sisi satunya: diukur dari naiknya pendapatan nasional, susunan itu berhasil selama tiga puluh tahun. Dua hal itu benar berbarengan, dan keduanya perlu ada di halaman yang sama. Keterangan yang cuma memuat salah satunya selalu disusun mundur dari hasil akhirnya, dan keterangan yang disusun mundur tidak pernah bisa dipakai untuk menebak apa pun.

Penolong yang keberadaannya harus diragukan

Pertanyaan paling sulit di buku ini soal siapa yang meminjamkan waktu tidak ada lagi yang mau meminjamkan, dan Kindleberger menolak menjawabnya dengan rapi.

Harus ada yang sanggup, kalau tidak, kepanikan biasa akan menghabisi perusahaan yang sebenarnya sehat. Tapi begitu semua orang tahu ada yang pasti menolong, kelakuan semua orang yang mungkin butuh pertolongan sudah berubah sejak awal. Jawabannya:

"The lender of last resort should exist but its presence should be doubted."

Penolong terakhir harus ada, dan keberadaannya harus diragukan.

Ketidakjelasan itu ia anggap berguna karena membuat bankirnya lebih berhati-hati sendiri, dengan satu syarat yang ia tulis sendiri: asal ketidakjelasannya jangan sampai membuat pasarnya bingung arah.

Di syarat itu saya berhenti ikut. Tidak ada cara mengetahui lebih dulu, ketidakjelasan hari ini sedang membuat orang berhati-hati atau sedang membuat orang bingung. Yang membedakan cuma ada tidaknya antrean besok pagi, dan itu ketahuan sesudah antreannya berdiri.

Bukunya menyediakan buktinya sendiri, dan buktinya di sini. IMF, tulis mereka, mendorong pemerintah mengambil alih dan menopang lima belas bank swasta besar, sehingga simpanan di bank-bank itu pada dasarnya dijamin. Lima puluhan bank swasta sisanya lalu tergantung di antara dua keadaan, dan diserbu penyimpan yang berebut menarik uang sebelum banknya ambruk. Mereka menyebut kejadian itu kecerobohan IMF.

Siapa yang salah bukan soalnya. Soalnya bentuk kecerobohan itu, sebab bentuknya persis menerangkan mesinnya. Selama tidak ada satu pun bank yang disebut namanya, semua orang masih bisa menduga banknya sendiri termasuk yang ditolong. Begitu ada lima belas nama, lima puluhan bank lain baru saja diberi tahu jawabannya, dan tidak satu kata pun perlu diucapkan tentang mereka. Ketidakjelasan bukan kebijakan yang bisa dijaga, cuma keadaan yang bertahan sampai daftar pertama keluar.

Sesudah itu jaminan menyeluruh terpaksa diberikan, dan tagihannya, sekitar 144 triliun rupiah dana talangan berikut bunga surat utang penambalnya, sebagian besar tidak ditulis oleh yang menikmati pinjamannya. Bagian itu ada di Skin in the Game.

Yang tercatat cuma yang arsipnya terbaca

Buku setebal ini gampang dikira menyeluruh, dan penulisnya sendiri yang menutup pintu itu. Krisis Inggris abad kesembilan belas dibahas paling rinci, tulis mereka, karena London memang pusatnya dan karena tulisan orang sezamannya berlimpah. Amsterdam, yang menguasai keuangan hampir sepanjang abad kedelapan belas, justru cuma disinggung sepintas, dengan alasan yang mereka sebut terus terang: susah mengakses pustaka berbahasa Belanda.

Kalimat itu lebih berguna daripada kelihatannya. Bentuk sebuah riwayat mengikuti arsip mana yang bisa dibaca penyusunnya, bukan tempat mana yang paling penting. Untuk 1997 di sini bahannya sebenarnya ada, tebal, dan sebagian sudah diaudit lembaga negara. Bahan itu tidak pernah masuk ke pustaka yang dibaca tradisi ini, jadi yang masuk cuma yang sudah lebih dulu ditulis dalam bahasa Inggris.

Batas yang kedua diakui juga. Ini riwayat pola, bukan alat untuk meramal. Bentuknya diberi tahu, tempat kita berdiri sekarang tidak, dan terlalu cepat tidak bisa dibedakan dari salah sampai semuanya lewat. Sebagian pemicunya bahkan mereka sebut sendiri datang dari luar sistem dan tidak bisa dimasukkan ke sebaran peluang mana pun, jadi memenuhi syarat sebagai angsa hitam. Catatan untuk istilah itu ada di The Black Swan. Dan yang menghitung berapa sering polanya berulang, lalu menemukan bahwa alasan kenapa kali ini berbeda selalu diucapkan lebih dulu, Reinhart dan Rogoff di This Time Is Different.

Lima tahap itu berjalan lagi waktu catatan ini ditulis

Dua puluh sembilan tahun sesudah 1997, urutan yang sama berjalan lagi, kali ini tanpa perlu kurs jatuh dan tanpa perlu bank tutup.

Indeks harga saham gabungan menyentuh rekornya di 9.134 pada 20 Januari 2026. Delapan hari kemudian indeksnya turun delapan persen dalam satu hari sampai perdagangannya dihentikan otomatis di kisaran 7.654. Pemicunya kabar bahwa MSCI, penyusun indeks yang jadi acuan dana-dana besar dunia, sedang meninjau pasar modal kita, dengan sorotan pada keterbukaan dan porsi saham yang benar-benar beredar. Sampai awal September 2026 indeksnya di kisaran 6.600, kira-kira sepertiga lebih rendah daripada puncaknya.

Tahap-tahapnya bisa dicocokkan satu per satu, dan yang paling menarik tahap ketiga.

Kalimat Kindleberger tentang membeli karena besok ada yang mau bayar lebih mahal jadi lebih tajam kalau yang naik cuma segelintir saham dengan porsi beredar tipis. Harga yang bergerak dengan uang sedikit terlihat sama saja di layar dengan harga yang bergerak karena banyak orang menilainya naik. Indeksnya ikut naik, dan indeks itu yang jadi ukuran semua orang.

Yang tidak sama dengan 1997 juga perlu dicatat, dan bagian ini yang menenangkan. Cadangan devisa Agustus 2026 masih 146,5 miliar dolar. Utang luar negeri jangka pendek swasta tidak berbentuk seperti dulu. Yang jatuh kali ini harga saham, bukan kemampuan negara membayar.

Cuma Aliber, yang meneruskan buku ini, akan mengingatkan satu hal: kegilaan yang satu jarang berdiri sendiri. Waktu bagian ini ditulis, belanja modal untuk kecerdasan buatan di Amerika ditaksir menembus tujuh ratus miliar dolar setahun, sebagian besarnya dibiayai utang, dan Bank for International Settlements sudah menaruh peringatannya di laporan tahunan 2026.

Saya tidak tahu dua hal itu tersambung atau tidak. Yang saya tahu, tiap kali saya merasa yakin dua hal tidak tersambung, itu persis perasaan yang dinamai di tahap ketiga.

Bagian jatuhnya justru bukan yang paling berat dibaca.

Tahap mabuknya yang bikin ngilu, karena waktu sedang berlangsung rasanya sama sekali bukan mabuk. Rasanya seperti akhirnya paham sesuatu yang orang lain terlalu lambat menangkapnya.

Hampir semua orang di dalam gelembung itu orang waras yang tiap keputusannya bisa dipertanggungjawabkan satu per satu. Tahu polanya tidak membuat siapa pun selamat, dan bukunya tidak pernah menjanjikan itu. Yang diberikannya cuma nama untuk satu perasaan yang, tanpa nama itu, akan kita kira kepintaran.

Nama itu tidak menolong waktu perasaannya sedang datang. Saya belum tahu apa yang menolong.